La communication autour de ces pratiques est un élément qui prend une importance croissante dans la perception que les marchés ont de l’entreprise. Il est donc nécessaire de mettre en place des mécanismes de régulation efficaces car «il n’y a pas de système libéral sans confiance dans les règles de droit et leur bonne application». L’existence de règles connues de tous explicites et adaptées aux différents enjeux économiques doit permettre le retour de la confiance.
La définition de ces règles est-elle l’apanage des pouvoirs publics qui ont pris de nombreuses initiatives visant à restaurer la sérénité des investisseurs ? C’est en effet un enjeu de la vitalité de la place financière d’un pays (conserver voire attirer les capitaux étrangers), qui doit permettre une plus grande capacité pour les entreprises à lever les fonds nécessaires à leurs croissance sur les marchés financiers. L’état américain est celui qui est intervenu de la façon la plus spectaculaire : la solution choisie fut légale avec le vote du Sarbanes-Oxley Act qui passe Outre-atlantique pour être la plus grande ingérance de la loi dans le monde des affaires depuis la création de la SEC au début des années trente.
Il semble donc utile de définir clairement la gouvernance. On peut ici reprendre la définition qu’en a donné G.Charreaux, la gouvernance c’est «l'ensemble des mécanismes organisationnels qui ont pour effet de délimiter les pouvoirs et d'influencer les décisions des dirigeants, autrement dit, qui gouvernent leur conduite et définissent leur espace discrétionnaire».
Une analyse économique de la gouvernance
Depuis l’ouvrage de Berle et Means, The Modern Corporation and Private Property (1932) la séparation entre «propriété» et «contrôle» au sein des entreprises privées n’est plus discutée. Cette thèse eut un grand retentissement Outre-Atlantique car elle traite notamment du sort des actionnaires au sein de la firme, une préoccupation de tout premier plan dans une économie fortement financiarisée comme l’économie américaine. Les débats à la suite de cette thèse vont être à l’origine de l’introduction du principe de valeur actionnariale.
Il est souvent considéré que, dans la grande entreprise privée, à capital diffus (et par la même des droits patrimoniaux diffus attachés aux actions), les actionnaires sont privés de tout pouvoir déterminant quant à l’avenir de la firme. La théorie de la valeur actionnariale trouve son origine dans l’observation de cette dépossession des propriétaires de la firme de tous réels pouvoirs d’actions sur les orientations stratégiques, financières… de la firme. Les fondements théoriques de cette approche se trouvent dans la théorie économique des droits de propriétés et la théorie de l’agence.
Si l’on considère l’analyse de la firme au travers de la théorie économique des droits de propriété, Barzel (1989) définit le droit de propriété d’un individu sur un actif par «le droit ou le pouvoir de le consommer, d’en obtenir un revenu et de l’aliéner». Cela marque la faculté de l’individu à agir sur l’actif dans le but d’en tirer profit ainsi que sa capacité à transmettre ce droit librement ; le droit de l’individu sur l’actif est reconnu collectivement car un droit de propriété est «socialement validé». Cette définition est assez proche de la conception juridique du droit de propriété, constitué de l’usus, du fructus et de l’abusus.
Ce droit se définit comme «le droit de prendre toutes les décisions concernant l’utilisation de l’actif qui ne sont pas explicitement exclues par la loi ou spécifiées dans le cadre de rapport contractuel» (Milgrom et Roberts 1992). Le propriétaire est libre d’exercer le contrôle en utilisant tous les moyens qu’il juge utile, la forte incomplétude des contrats renforçant la force du contrôle (la nature incomplète des contrats rend impossible ou extrêmement coûteuse la prise en compte de tous les états de la nature). Nous pouvons rapprocher de par sa nature à un coût d’agence, le coût qui naît de la rédaction du contrat visant à réduire l’incomplétude du contrat.
Nous pouvons donc ici présenter la théorie de l’agence très proche de celle des droits de propriétés et largement utilisée pour expliquer les comportements organisationnels. La théorie de l’agence repose principalement sur deux hypothèses fortes. Elle considère que chaque individu va maximiser sa fonction objectif et se place dans le cadre des anticipations rationnelles : chaque individu a une analyse pertinente de la relation d’agence qui lui permet de connaître l’impact de la relation qu’il a contracté sur son niveau de richesse future.
Nous pouvons définir «une relation d’agence comme un contrat par lequel une ou plusieurs personnes (le principal) engage une autre personne (l’agent) pour exécuter en son nom une tâche quelconque qui implique une délégation d’un certain pouvoir de décision à l’agent» (Jensen et Meckling 1976). En d’autres termes le principal mandate l’agent afin d’accomplir une tâche en lui confiant un droit décisionnel qui est une composante du droit de propriété. Le principal va diviser ses droits de propriété et renoncer à disposer d’une partie de ceux-ci car il juge que cela lui sera bénéfique.
Il y a une volonté des deux parties de s’imposer des obligations réciproques, ces obligations peuvent être explicitement énoncées ou implicites. Cette volonté des deux parties s’expliquent par la recherche d’avantages mutuels. Mais la difficulté de cerner les compétences propres de l’agent (que nous pouvons lier à un coût d’obtention de l’information trop élevé, pour la recueillir ou la traiter), va être une prise de risque pour le principal : celui-ci se trouve dans une situation où il va devoir faire face à différentes sortes de comportements opportunistes (free rider), l’agent cherchant à tirer profit de sa rente informationnelle car l’agent dans l’accomplissement de sa mission se retrouve mieux informé sur celle-ci que ne l’est le principal.
La relation se caractérise par une asymétrie d’information, la détention de l’information devient un levier de pouvoir si bien qu’il va falloir que le principal imagine des mécanismes menant l’agent à prendre les décisions qui serviront au mieux ses intérêts. Remarquons que le principal doit non seulement être attentif au choix de l’agent afin d’éviter le coût d’opportunité occasionné par un choix sous optimal, mais aussi se prémunir du risque d’aléa moral.
Nous venons de voir que la relation d’agence peut induire des coûts supplémentaires. L’asymétrie d’information et l’incomplétude des contrats en sont les principales causes. Le principal a obligation de mettre en œuvre un ensemble de moyens de contrôle, moyens qui sont à sa charge, ce coût d’agence qui est un coût de surveillance doit permettre au principal de se protéger de comportements opportunistes de l’agent.
Une organisation contractuelle de la firme doit permettre une plus grande efficience. Comprenons que le principal (qui peut être vu comme l’actionnaire) n’a aucune raison de se défaire d’une partie de ses droits de propriétés si cela n’est pas profitable pour lui : le transfert des droits décisionnels vers l’agent (le manager) n’est effectué que parce qu’il est considéré bénéficier de la connaissance pertinente nécessaire à la bonne marche de la firme au service des intérêts des actionnaires.
Les obligations réciproques que vont contracter les deux parties vont amener les actionnaires à mettre à disposition du dirigeant le capital financier pendant que le dirigeant fournit son capital humain. L’objectif de la relation principal-agent est de servir les objectifs des actionnaires, nous sommes ici face à une relation asymétrique dans le sens où il n’est pas question des objectifs du dirigeant. Cette asymétrie se justifie principalement par la structure particulière des contrats car ils dépossèdent les actionnaires du droit décisionnel ce qui fait peser sur eux un risque supplémentaire.
Ce niveau de risque justifie que les actionnaires bénéficient d’un droit de contrôle extrêmement large, ce niveau de risque explique aussi la raison pour laquelle les actionnaires doivent prioritairement bénéficier de la répartition et de la distribution du profit. Nous pouvons d’ores et déjà comprendre la genèse du paradigme dans lequel a pu se développer la valeur actionnariale : les dirigeants doivent agir au mieux de l’intérêt des actionnaires. La théorie de l’agence nous amène donc à considérer que l’ensemble des mécanismes qui permettront de faire concorder les intérêts des dirigeants avec ceux des actionnaires aura un impact positif sur le niveau de performance de la firme.
La relation principal-agent, conclue entre les actionnaires et les dirigeants, conduit ces derniers à investir la totalité de leur capital humain dans l’entreprise. La conséquence de cela est de lier étroitement le sort des dirigeants à celui de la société. Les décisions qu’ils sont amenés à prendre impactent fortement sur leur propre satisfaction, ce qui peut faire naître une interrogation relative aux intérêts défendus par ces décisions. Nous pouvons imaginer de possibles conflits d’intérêts dans la gestion de la firme. Le dirigeant sera sans cesse pris entre la volonté de remplir les engagements contractés (relation d’agence) et le désir de maximiser son niveau de satisfaction. Il nous apparaît donc nécessaire de faire un point sur les différentes hypothèses de comportements d’opportunité des dirigeants.
Etude des hypothèses de comportements d’opportunité des dirigeants
Pour commencer, interrogeons-nous sur les facteurs qui vont influencer directement le niveau d’utilité du dirigeant. Le salaire est un premier vecteur d’utilité pour le dirigeant, le salaire est la contrepartie monétaire du contrat de travail du dirigeant. Le niveau du salaire influence positivement la satisfaction du dirigeant. Un autre aspect à prendre en compte est le niveau de sécurité de l’emploi, la perte d’emploi est pour le dirigeant comme pour tous les salariés une cause de désutilité.
En outre, le pouvoir qu’il détient dans l’entreprise et le prestige de sa fonction sont également des sources de satisfaction. Pour finir observons deux points. La réussite du dirigeant dans la société, la crédibilité qu’elle peut lui apporter dans son domaine d’activité est valorisée par le dirigeant car cette réussite permet de faire fructifier son capital humain. C’est dans le prolongement de cette idée que nous pouvons affirmer que l’expansion de la firme est souhaitée par le dirigeant.
Nous pourrions penser que pour le dirigeant la grandeur de la firme est le reflet de sa propre grandeur mais pas seulement ; la diversification du risque supportée par le dirigeant en serait une cause plus objective. Nous arrivons ici à un premier comportement qui peut être qualifié d’opportunité de la part du dirigeant. Le dirigeant peut privilégier un objectif de maximisation du chiffre d’affaires au détriment de l’objectif de maximisation du profit. La maximisation du chiffre d’affaires ou du taux de croissance du chiffre d’affaires est un moyen pour le dirigeant de maximiser son utilité. Mais cela peut nuire aux actionnaires dont il est censé faire valoir les intérêts ; la croissance du chiffre d’affaires passe souvent par l’expansion de la firme. L’expansion peut donner lieu à une baisse de la rentabilité financière et donc de la rémunération des actionnaires. Cette baisse de la rentabilité peut être la conséquence d’une affectation des ressources sous optimales (entreprise surcapitalisée…).
Voyons à présent un autre type de comportement d’opportunité lié aux risques que supporte le dirigeant. Comme nous l’avons déjà précisé les actionnaires supportent un risque financier contre lequel ils peuvent se couvrir en diversifiant leur portefeuille d’actifs. Mais le dirigeant, bien qu’il puisse lui-même investir dans les actions de la société (ou qu’il bénéficie d’un intéressement), subit principalement un risque au niveau de son capital humain investi totalement dans la société. En effet, l’influence d’une performance négative sur sa réputation, sa crédibilité en tant que dirigeant ou encore la possibilité de sa révocation affectent grandement son niveau d’utilité. Sa volonté de limiter cet impact le conduit à diversifier l’entreprise (investir dans des secteurs d’activités non liés afin de prévenir notamment les crises sectoriels) afin de réduire le risque de contre performance de l’entreprise et donc le risque qui pèse sur son capital humain. Nous sommes là face à une nouvelle forme de comportements d’opportunité qui pourrait être en défaveur des actionnaires. Lorsque le dirigeant aura à arbitrer entre deux projets d’investissements, il pourrait choisir celui dont le risque est le plus faible, même si le niveau de rentabilité attendu est limité : cela équivaudrait à considérer que la satisfaction qu’il tire de la réduction du risque est supérieure au montant de la valeur du projet (valeur actuelle nette) à laquelle il renonce. C’est une décision non optimale pour les actionnaires qui vont voir sacrifier la rentabilité potentielle (et donc une partie de leurs revenus), compte tenu de leur niveau d’acceptation de risque.
Le dernier type de comportement d’opportunité que nous allons tenter d’étudier est la volonté d’enracinement du dirigeant. L’enracinement est une stratégie mené par le dirigeant afin de se rendre «irremplaçable» en valorisant son action. Le dirigeant à son arrivée est choisi car on croit en sa capacité à acquérir un certain nombre de connaissances sur la firme et son secteur d’activités. Un dirigeant en poste va orienter la firme vers la gestion d’actifs pour lesquels ses connaissances et compétences lui donnent un avantage sur l’ensemble des managers envisageables (Shleifer et Vishny), il maximise la différence entre sa gestion à lui et la gestion qu’aurait entrepris un éventuel concurrent. De plus, l’enracinement du dirigeant sera d’autant plus important que la connaissance du secteur d’activité (du métier) sera considéré comme difficile à acquérir ainsi que l’appréciation qui sera faite du niveau de difficulté de l’apprentissage organisationnel. Le dirigeant détient une rente informationnelle dont il joue pour s’implanter au maximum dans la firme, son objectif est de rendre la firme dépendante de son capital humain spécifique, ce qui peut conduire la firme à investir dans des actifs pour lesquels la qualité de gestion du dirigeant est considérée supérieure aux autres managers : le dirigeant cherche ainsi à accroître son champ de pouvoir dans l’entreprise. Cette théorie peut se rapprocher de la théorie des insiders/outsiders, les dirigeants en place (insiders) cherchent à protéger leurs champs de pouvoir de tous éventuels concurrents (outsiders).
Nous venons de voir que le dirigeant peut tendre à dévier des objectifs que lui ont assignés les actionnaires, en recherchant la satisfaction de sa courbe d’utilité personnelle, avec le risque de ne pas satisfaire dans une certaine mesure la confiance placée en lui par les actionnaires. Il y a donc nécessité d’exercer un contrôle sur l’action de la direction dans la firme. Avant d’étudier ce contrôle et par la même se plonger pleinement dans l’analyse du gouvernement de l’entreprise, il convient de souligner que ce comportement d’opportunité du dirigeant peut ne pas être le fruit de sa volonté de maximiser son utilité mais peut provenir de la nécessité de composer avec une multitude de contrats passés avec les différents partenaires (stakeholders) : son comportement dans une telle optique n’est plus libre mais lui est imposé. Sa seule marge de manœuvre devient alors l’incomplétude des contrats qu’il doit utiliser afin de satisfaire aux différentes contraintes contractuelles. Nous pouvons à présent nous intéresser aux différents contrôles mis en place pour veiller à limiter ces comportements d’opportunité et pour permettre la baisse des coûts d’agence.
Les moyens de contrôle de l’action du dirigeant
L’ensemble des moyens de contrôle a pour but de réduire les conflits d’intérêts entre le dirigeant et les actionnaires. Dans la théorie des droits de propriété, il est considéré que seul le marché est un système de contrôle efficace. Dans la théorie de l’agence, en sus des mécanismes du marché (mécanismes externes), l’intérêt se porte sur les mécanismes internes de gouvernance. Nous pouvons commencer par définir le gouvernement de l’entreprise comme: «l'ensemble des mécanismes organisationnels qui ont pour effet de délimiter les pouvoirs et d'influencer les décisions des dirigeants, autrement dit, qui gouvernent leur conduite et définissent leur espace discrétionnaire» (Charreaux 1997).
La liquidité des marchés financiers permet aux actionnaires de se défaire des titres qu’ils détiennent au moment qu’ils jugent opportun. Un mouvement de ventes massives du titre de la firme conduit à une baisse de la valeur de l’action, ce qui a pour conséquences de faire baisser la valeur du patrimoine du dirigeant s’il possède lui-même des actions ou si sa rémunération comporte un intéressement (stock options etc…). Le marché financier permet dans ces circonstances de réduire le conflit d’intérêts actionnaires/dirigeants. De plus, l’existence de prises de contrôle, facilitées par un faible cours boursier, amène le dirigeant, pour éviter d’être évincé par l’acquéreur, à se conformer aux souhaits des actionnaires en maximisant la valeur des actions. Cependant, dirigeants et actionnaires peuvent voir de façon bénéfique une prise de contrôle, lorsqu’une fusion acquisition réussie augmente la valeur de l’action. Le dirigeant qui se voit remercié peut bénéficier d’un dédommagement non négligeable (golden parachute).
Intéressons-nous aux contrôles internes. Le premier pouvoir des actionnaires est le droit de vote même si certains considèrent ce droit limité devant la faible implication des actionnaires dans les assemblées générales. Mais le contrôle par le droit de vote nous conduit à nous intéresser à la structure du capital de la firme ainsi qu’à la nature des actionnaires. Selon certaines études, la concentration de l’actionnariat permet une plus grande efficacité du contrôle des dirigeants. Cela se comprend car les détenteurs d’une importante partie du capital ont tout intérêt à investir dans ce contrôle, la valeur dégagée leur reviendra principalement. De plus, un actionnaire majoritaire peut directement influer les votes en assemblée. Cependant le degré de contrôle auquel conduit la concentration du capital est à relativiser. Un actionnaire majoritaire peut être dépendant de la firme. En ce cas, il pourrait privilégier une diversification du portefeuille d’actif moindre avec une aversion au risque peut-être plus importante que de petits porteurs. Il pourrait préférer soutenir une équipe dirigeante fortement enracinée du moment qu’elle permet une valorisation minimale mais sûre des actifs détenus. Les bienfaits du contrôle majoritaire et de la concentration du capital ne sont donc plus aussi nets.
Une deuxième caractéristique, la nature des actionnaires, influe sur le niveau de contrôle. Il semblerait que la présence d’investisseurs financiers ou d’investisseurs institutionnels puisse permettre d’améliorer l’efficacité du contrôle des décisions prises par les dirigeants : dans le but d’améliorer la performance de la firme, les investisseurs ont les moyens professionnels d’investir dans le contrôle afin de veiller à la performance de leurs investissements. Cependant, ces investisseurs sont de leur côté tenus de rendre compte à leurs propres actionnaires, auxquels ils doivent délivrer un certain niveau de rentabilité. Ils tentent de lisser la rentabilité, d’où comme précédemment une tendance peut-être à l’aversion aux risques, avec une orientation vers une valorisation sécurisée des actifs même si pour ce faire cela conforte une stratégie d’enracinement des dirigeants. Pour faire un point sur l’ensemble des moyens de contrôle, nous pouvons présenter la typologie des mécanismes de gouvernement proposée par G.Charreaux.
Le Conseil d’administration, organe privilégié du contrôle
Le conseil d’administration joue un rôle majeur dans les mécanismes internes de contrôle. Dans les sociétés cotées, les actionnaires délèguent le contrôle du management au conseil d’administration. Les qualités essentielles des administrateurs sont : la compétence, la motivation, l’indépendance. Les actionnaires conservent néanmoins tout pouvoir dans les domaines dévolus aux délibérations de l’assemblée générale ordinaire ou extraordinaire. Ces délibérations visent des questions essentielles au fonctionnement de l’entreprise tant dans les assemblées générales ordinaires (approbation des comptes sociaux, distribution des dividendes, la nomination des administrateurs, l’approbation des conventions, émission d’obligations…) qu’extraordinaires (modification des statuts…). La complexité croissante des organisations conduit le conseil d’administration à déléguer lui-même partie de ses fonctions au management. Il conserve cependant un droit de contrôle ultime sur les décisions prises.
La composition du conseil d’administration doit permettre de gérer au mieux la relation d’agence, sa composition doit donc dans une certaine mesure faire place à des experts qualifiés. Un des facteurs clés de l’efficacité du contrôle est effectivement la compétence des administrateurs.
Les administrateurs internes de part leur position de subordonnés par rapport à la direction n’ont-ils pas des difficultés à exercer réellement une fonction de contrôle ? Cependant, constatons que l’équipe dirigeante détient l’ensemble de l’information pertinente relative à la société : cette connaissance n’amène-t-elle pas les executives à avoir une position prééminente dans le conseil ? Cette influence est favorable en termes de connaissances du conseil nécessaires à la décision et n’est pas pénalisante si les administrateurs indépendants jouent leur rôle. La fonction d’administrateur a tendance à se professionnaliser et on semble aller vers un marché des administrateurs. Toutefois, une trop grande rigueur dans leur contrôle pourrait-elle être préjudiciable aux administrateurs en affectant leur réputation sur ce marché ? Nous nous retrouvons de nouveau face à une situation de comportements d’opportunité.
Nous pouvons nous demander à présent comment expliquer dans le cadre de la théorie de l’agence la présence d’agents au sein du conseil n’étant ni dirigeants ni actionnaires. Fama explique cette présence par le fait que «
». Nous pouvons ajouter que si le conseil d’administration a pour mission première la baisse des coûts d’agence nés de la relation actionnaires/dirigeants, il doit aussi être un mécanisme permettant de réduire les coûts de coopération avec les autres catégories représentées, ces coûts de coopération pouvant s’interpréter comme des effets externes nés de la relation actionnaires/dirigeants, la centralisation des acteurs à l’intérieur du conseil permet de gérer des «intérêts conflictuels multiples» (G.Charreaux). Nous avons ici l’explication à la présence de banquiers ou de salariés au sein du conseil.
La composition du conseil d’administration influence directement son action, le champ d’intervention de cette action est très large : il intervient en dernier ressort sur des questions relatives à la diversification, aux acquisitions ou aux cessions d’actifs. Le conseil intervient dans l’élaboration de la stratégie globale et en instaurant des moyens de contrôle comme l’élaboration de seuils à partir desquels il doit être consulté en matière de financement et d’investissement. La mission de contrôle du conseil qui a pour objectif de faire concorder les intérêts des dirigeants et ceux des actionnaires passe par l’évaluation de la performance de l’équipe dirigeante. L’évaluation par la réussite boursière ne serait pas équitable, compte tenu des aléas externes (notamment les tensions spéculatives) des marchés financiers. Les critères financiers sont souvent retenus mais doivent faire l’objet d’une analyse approfondie quant à leur pertinence et leurs modalités de calcul. Ceci justifie d’autant plus la présence dans le conseil d'administrateurs externes, expérimentés et capables de mener une analyse fine de l’action des dirigeants. Si l’analyse de la performance des dirigeants est centrale dans la tâche dévolue au conseil, nous sommes amenés à nous interroger sur les moyens en sa possession.
Nous allons principalement nous centrer sur la capacité du conseil à établir le mode de rémunération des dirigeants et son pouvoir de les révoquer. Deux principaux modes de rémunérations sont à considérer. Le premier mode de rémunération est indépendant de la performance : il comprend les salaires et avantages sociaux (couverture sociale, retraites…). Le second mode de rémunération est fonction de la performance. Il peut être fonction de la valorisation boursière, s’il prend la forme d’actions ou de stock options. Il peut être calculé à partir de critères financiers de performance. De plus en plus, ces questions particulières (comme la rémunération des dirigeants) sont traitées au sein du comité de rémunération. Quatre principaux types de comité spécialisés sont identifiés : audit, nomination, rémunération et stratégie. Ces comités renforcent l’efficience du conseil, en préparant les éléments de la décision du conseil dans des domaines spécialisés, la décision restant elle-même toujours collégiale.
Nous venons de faire le tour des principales théories de la gouvernance dans le cadre de la valeur actionnariale. L’application des principes que nous avons évoqués doit permettre une plus grande transparence dans le fonctionnement de la société.
Pour le cabinet de conseil Heidrick et Stuggles l’évaluation de la transparence d’une entreprise passe par trois points :
Le fonctionnement du conseil et des comités
La répartition entre membres internes et externes
La publication d’information sur les administrateurs et la composition des comités.
Le cadre réglementaire français de la gouvernance
Les méthodes de gouvernance sont en mouvement sous l’impulsion de l’Union Européenne, du patronat, des syndicats mais aussi de la loi. Les obligations en matière de gouvernance d’entreprise relèvent en France principalement de la législation sur le droit des sociétés, contrairement au modèle de gouvernance anglo-saxon, basé davantage sur le droit boursier.
Pendant longtemps, la loi du 24 juillet 1966 a encadré les principes de gouvernance, mais la difficulté de faire face à un capitalisme en constante mutation a conduit le législateur à énoncer une loi-cadre du gouvernement d’entreprise, la loi sur les nouvelles régulations économiques (loi NRE), paru le 15 mai 2001. Cette loi concerne différentes pratiques économiques utilisées dans l’ensemble du monde des affaires, elle a réformé une grande partie des aspects légaux de la gouvernance en France. Nous nous intéresserons particulièrement à la partie trois traitant du droit des sociétés.
La loi NRE
Deux objectifs centraux de la loi NRE vont nous intéresser. Cette loi vise une réelle modernisation de la gestion de l’entreprise ainsi qu’une transparence accrue de sa gestion en s’inspirant par moment des théories sur le gouvernement de l’entreprise. Ces deux objectifs vont se retrouver tout au long du texte, même si celui-ci traite de questions très diverses. Du point de vue de la modernisation, il faut souligner que certains aspects de cette loi, comme les mesures instaurant la réduction du cumul des mandats détenus par les administrateurs ou encore celles instaurant l’exécutif bicéphale (président et directeur général) répondent à des attentes des actionnaires, des administrateurs et aussi des dirigeants ; ces mesures doivent permettre de clarifier le rôle de chacun dans l’entreprise et de rendre plus compréhensible le fonctionnement des instances dirigeantes.
Du point de vue de la transparence, le réel intérêt de la loi pour les actionnaires est relatif à leur information sur les rémunérations et avantages des mandataires sociaux ; cette information est renforcée par un plus grand encadrement des conventions entre les dirigeants et les entreprises. Ce texte est, depuis sa parution et encore aujourd’hui, en phase avec les problèmes de l’actualité économique ; aujourd’hui encore la gouvernance reste l’une des principales préoccupations des actionnaires.
La réorganisation des organes de direction
Outre la proposition de mettre en avant un exécutif bicéphale avec la distinction entre les fonctions de président et de directeur général, la loi met au centre du processus de contrôle le conseil d’administration.
Le conseil d’administration voit de fait son rôle mieux défini, il «se saisit de toute question intéressant la bonne marche de la société et règle par ses délibérations les affaires qui la concernent». A été abandonnée l’idée de «pouvoirs les plus étendus» et introduite la notion de «bonne marche», impliquant que le conseil d’administration doit veiller notamment à la pérennité de l’entreprise, ce qui va dans le sens du respect des intérêts des actionnaires. La loi promulgue un concept de la gouvernance d’entreprise appelé «duty of loyalty», prévoyant un devoir de loyauté envers les actionnaires auquel sont tenus les administrateurs. Dans cette même optique de contrôle, l’accès à l’information des administrateurs doit être total, afin que le conseil puisse s’informer sur les questions qu’il juge opportunes. Le conseil d’administration prend une place centrale dans le processus de contrôle de l’action des dirigeants. La loi reprend sur ce point une idée forte des théories sur la gouvernance au niveau de l’organisation des instances dirigeantes, à savoir le fait qu’il faille séparer les organes de gestion des organes de contrôle.
Le renforcement du droit des actionnaires
Intéressons-nous à présent aux droits des actionnaires. Si la loi permet de grandes avancées en matière de contrôle, elle amène également du progrès dans la considération des petits porteurs. Le constat de départ est assez simple : un tiers de la capitalisation de la bourse de Paris est détenu par de petits actionnaires. La loi entreprend de donner plus de droits aux petits actionnaires en ramenant à 5% au lieu de 10% le seuil permettant aux actionnaires de diriger certaines opérations de contrôle.
Ces opérations de contrôle sont les suivantes :
Possibilité de récuser un commissaire aux comptes et de le révoquer avant la fin de son mandat,
Droit de poser deux questions écrites par exercice, sur tout fait de nature à compromettre la continuité de l’exploitation,
Droit de demander une liquidation judiciaire,
Droit de convoquer une assemblée générale extraordinaire.
Le seuil de 5% peut être atteint par la création d’une association d’actionnaires. Cette disposition permet aussi une meilleure information des actionnaires qui peuvent interroger directement les dirigeants, ces derniers étant tenus de répondre dans un délai d’un mois. Si ce délai n’est pas respecté, les actionnaires peuvent demander la nomination d’experts. Cette mesure a donc aussi pour but de faciliter la communication au sujet de questions cruciales pour la continuité de l’exploitation.
De plus, la loi revient sur la possibilité par clause statutaire de limiter l’accès aux assemblées générales. La loi interdit de fixer à plus de dix le nombre d’actions nécessaires pour pouvoir faire valoir son droit d’assister à une assemblée et elle permet également à plusieurs actionnaires de se regrouper afin d’atteindre ce montant. En facilitant la possibilité de contrôle ainsi que l’accès aux assemblées générales, la loi se place dans une logique proche de celle de la théorie de l’agence, puisque la détention des titres de propriété de la société par les actionnaires leur confère un droit de contrôle (même si ce droit est restreint par le seuil des 5%) et il est donc légalement considéré que le contrôle revient aux actionnaires.
La loi avance un peu plus dans le sens de la défense de l’actionnaire, en s’attaquant à une préoccupation dont nous avons vu qu’elle était récurrente chez les actionnaires : la rémunération des dirigeants.
Il est prévu par la loi l’intégration au rapport annuel de gestion, présenté devant l’assemblée générale ordinaire, d’un compte rendu sur le montant des rémunérations individuelles et des avantages accordés aux mandataires sociaux. Ce compte rendu doit permettre notamment d’expliquer les règles qui gouvernent la détermination des rémunérations. Il est également prévu que le conseil d’administration fasse état des rémunérations et avantages versés de façon individuelle. Cette mesure permet de se mettre au même niveau que des pays comme le Royaume-Uni ou les Etats-Unis, où ces pratiques sont tout à fait courantes. Ces dispositions tentent d’instaurer un plus grand contrôle des actionnaires sur le conseil d’administration en matière d’attribution de stock options.
Nous venons de voir certaines des dispositions de la loi sur les nouvelles régulations économiques qui marquent l’avènement d’une certaine forme de normalisation du gouvernement de l’entreprise.
Pourtant il faut constater que cette loi, par de nombreux aspects, ne fait que reprendre certaines pratiques déjà courantes dans les entreprises. Elle reprend sur certains points les recommandations de la théorie économique sur le gouvernement de l’entreprise. Elle entraîne les entreprises vers une certaine normalisation internationale.
Nous pouvons penser que cette normalisation de la gouvernance des entreprises françaises est plus que nécessaire à la vue de deux remarques :
Premièrement, il nous est impossible d’ignorer que les entreprises françaises sont très dépendantes des mouvements de capitaux internationaux. Cette loi, qui favorise le contrôle des actionnaires sur la direction de la société et qui permet à la France d’avoir une législation avec des pratiques comparables aux grandes puissances financières, est un gage de stabilité et un vecteur de confiance pour les investisseurs et les fonds internationaux.
La deuxième remarque rejoint la première, car nombre de ces investisseurs internationaux sont des fonds de pensions qui sont extrêmement sensibles aux pratiques de gouvernance car, en considérant les sommes colossales qu’ils investissent, nous comprenons qu’ils ne peuvent se permettre de s’engager sans exigence de gouvernance.
L’intégration européenne de plus en plus forte, liée en partie à la création de l’euro, est aussi un facteur de convergence. La loi a réintroduit le conseil d’administration comme principal vecteur du contrôle, elle envisage la dissociation des fonctions de président du conseil et de directeur général afin de marquer une vraie frontière entre l’organe de contrôle et les organes de gestion. La limitation du cumul des mandats permet, elle, une plus grande implication des administrateurs, dans une optique de responsabilisation de la fonction d’administrateur.
La loi s’intéresse particulièrement au respect et à la sauvegarde des intérêts des actionnaires en leur donnant un droit de contrôle assez large.
Le contrôle interne
Le contrôle interne est le contrôle de l’ensemble des procédures se rapportant aux procédures décisionnelles et à l’information financière. La définition faite par l’IFACI (institut de l’audit interne) est la suivante : le contrôle interne est l’ensemble des «processus mis en œuvre par les dirigeants et le personnel d’une organisation, à quelque niveau que ce soit, destiné à leur donner en permanence une assurance raisonnable que :
Les opérations sont réalisées, sécurisées, optimisées et permettent ainsi à l’organisation d’atteindre ses objectifs de base, de performance, de rentabilité et de protection du patrimoine,
Les informations financières sont fiables,
Les lois, les réglementations et les directives sont respectées»
Le contrôle interne est véritablement un des enjeux majeurs de la gouvernance, c’est un moyen pertinent de veiller à l’encadrement des décisions et des pouvoirs. Le contrôle interne est au centre des attentions lorsqu’il est question de rendre plus effective la transparence au sein de l’entreprise.
Le rapport joint : un nouveau mécanisme de contrôle ?
Comme nous l’avons déjà précisé, la loi de sécurité financière a introduit l’élaboration du rapport du Président en parallèle du rapport de gestion. Ce rapport comprend deux parties, la première fait état des procédures de contrôle interne et la seconde concerne les conditions de préparation et de fonctionnement du Conseil d’administration. Ce rapport doit faire part des limitations éventuelles apportées par le conseil aux pouvoirs du directeur général. Il permet de se rendre compte du travail effectif du conseil d’administration, qui doit comme nous l’avons dit prendre part aux réflexions stratégiques au sein de la société. C’est dans ce cadre que le conseil peut avoir à limiter les pouvoirs du directeur général. L’obligation de produire ce rapport est faite à toutes les sociétés anonymes ainsi qu’à toutes les personnes morales faisant appel public à l’épargne.
Ce qui est particulièrement intéressant dans la mise en place de ce rapport, c’est que la responsabilité de celui-ci revient au président du conseil d’administration ou au président du conseil de surveillance. Il doit donc assurer la collecte de l’ensemble de l’information nécessaire à sa rédaction et faire part d’éventuels commentaires. Le législateur attribue donc un droit de contrôle propre à la fonction de président du conseil. Cette initiative permet la personnalisation du contrôle et des responsabilités en cas d’informations fausses transmises aux actionnaires. Mais cette mesure n’a vraiment de sens que lorsqu’il existe une dissociation entre la fonction de directeur général et celle de président du conseil. Une autre limite à apporter à ce rapport réside dans le fait que la logique reste descriptive «le président du conseil n’est pas tenu d’évaluer ou d’apprécier l’adéquation ou l’efficacité» des systèmes de contrôle interne. Néanmoins, précisons que les procédures de contrôle interne regroupent l’ensemble des procédures, dont celles présidant à la consolidation des comptes.
Définition, rôle et limites du concept d’administrateur indépendant
Toujours dans cette logique de développement du contrôle interne, examinons à présent le cas de l’administrateur indépendant, qui doit permettre de rendre plus efficace ce processus de contrôle. Précédemment nous avons vu qu’un bon administrateur devait avoir trois qualités : la motivation, les compétences et l’indépendance. Il semble donc plutôt pertinent de penser que les administrateurs indépendants sont une solution au problème posé par le contrôle de l’action des dirigeants. Constatons qu’aujourd’hui, de plus en plus d’entreprises tentent de constituer leur conseil d’administration en laissant une place importante aux administrateurs indépendants.
Or si nous considérons la théorie économique, la forme organisationnelle qui se propage est supposée être efficiente, en considérant que c’est celle qui permet la baisse la plus sensible des coûts d’agence ; ce type de conclusion est issu d’une vision disciplinaire du conseil d’administration. Des études ont essayé de démontrer que les conseils d’administration dans lesquels siégeaient des administrateurs indépendants avaient des attitudes différentes de celles des conseils d’administration plus traditionnels . La portée de ces résultats est cependant à relativiser, et force est de constater que la qualification d’administrateur indépendant est difficile à concevoir dans la mesure où aucun texte ne normalise ce qualificatif. Les critères retenus pour cette qualification sont issus du rapport Viénot II sur le gouvernement de l’entreprise.
L’administrateur indépendant est «une personne qui est dénuée de tout lien d'intérêt direct ou indirect avec la société ou les sociétés de son groupe […] :
il doit ainsi n'être ni salarié, ni président ou directeur général de la société ou d'une société de son groupe ni ne l'être depuis une période suffisante qui est d'au moins trois ans,
n'être pas un actionnaire important de la société ou d'une société de son groupe ni être lié de quelque manière que ce soit à un tel actionnaire,
n'être enfin pas lié de quelque manière que ce soit à un partenaire significatif et habituel, commercial ou financier, de la société ou des sociétés de son groupe».
La présence d’administrateurs indépendants siégeant au conseil d’administration est devenue au centre de la communication des entreprises sur leurs pratiques de gouvernance. Le concept d’administrateur indépendant se répand très vite, si bien qu’aujourd’hui nous pouvons penser qu’environ 40% d’administrateurs des conseils des sociétés françaises sont indépendants .
Ces administrateurs exercent un rôle déterminant dans les comités spécialisés (audit, nominations, rémunérations, stratégique). Or, aucun texte législatif ne définit cette indépendance.
La loi ne devrait-elle pas intervenir pour clarifier cette situation ?
Plusieurs raisons ne militent pas en faveur de l’intervention du législateur, d’ordre juridique et économique. Il semble incorrect de penser que l’administrateur indépendant puisse bénéficier d’un statut juridique propre. L’administrateur indépendant d’un point de vue juridique ne peut bénéficier d’un statut différent de celui des autres administrateurs car la disposition légale concernant le pouvoir des administrateurs est d’ordre public.
Lors du scandale Vivendi-Universal, le conseil d’administration était composé de deux tiers d’administrateurs indépendants. La vraie question est donc celle de la responsabilisation des administrateurs. Si la personne la plus responsable d’une chose est son propriétaire, au lieu de développer les mandats d’administrateurs indépendants, faudrait-il un renforcement du rôle des actionnaires au sein du conseil ?
Si le statut de l’administrateur indépendant n’a aucune reconnaissance juridique, la définition s’est affinée au fil des rapports sur les pratiques de gouvernance (Vienot, Viénot II, Bouton, rapport de l’institut Montaigne). C’est la «soft law» résultat des usages de gouvernance généralement admis, à un niveau international.
La question de la gouvernance des entreprises est complexe. On devrait dépasser un cadre légal et réglementaire pour arriver à une normalisation internationale de la gouvernance qui résultera plus de ce que l’on peut appeler la «soft law». Cette convergence des pratiques devrait permettre d’accroître la confiance des investisseurs et de favoriser leur approche de la performance et de la valeur potentiellement attachées à la gouvernance.
Badreddine Amokhtari (Etudiant du projet collectif Tribune Sciences-Po de l’économie de l’immatériel)
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Tribune de Badreddine Amokhtari (Etudiant du projet collectif Tribune Sciences-Po de l’économie de l’immatériel)
